众团优配 心动 1H25 预告点评：盈喜大涨，超预期在哪？

（原标题：心动 1H25 预告点评：盈喜大涨，超预期在哪？）

$心动公司(02400.HK) 昨晚发了半年度盈喜预告。近两年心动连番跑出游戏黑马，相比前两年，属于是狠狠翻身了。

与投行预期相比，利润 beat 更多一点（机构全年预期 12 亿 vs 心动上半年 8 亿）。同时公司还发布了参投 MiAO 方案，未来有望与 TapTap 合作互赢，再加上游戏板块资金情绪相对活跃，因此今天属于是利多扎堆式大涨。

1、上半年收入预计 30.5 亿，同比 +37%，环比 +10%。贡献来源：

（1）《仙境传说 M：初心服》主要是 2、4 月分别在港澳台、东南亚地区新发行，表现良好，计划在今年其他地区也都陆续上线《初心服》。

（2）《心动小镇》去年下半年国服上线的大 DAU 游戏，1H25 上半年贡献纯增量，计划今年内上线国际服。

（3）《火炬之光：无限》：2023 年下半年发行的游戏，2024 年上半年下滑严重。但近一年针对刷宝玩家做了很多内容调整，去年底赛季表现优秀，热度延续至上半年。

（4）其他新游：《出发吧麦芬》日服等增量。

（5）TapTap：月活稳定持平，但是广告算法和用户参与度的提升，变现超预期。

2、净利润不低于 7.9 亿，yoy215%。

由于净利润涉及到一些和主业无关的其他损益。因此我们预估 1H25 经营利润 9 亿左右，预告提及薪酬增长的问题，因此我们预计上半年经营利润近 9 亿，经营利润率 28%，也比较贴近公司预告。

这个利润率水平和传统游戏公司相比，算相对较高的。TapTap 虽然是平台，做广告变现，但由于现在商业化还在相对早期，利润率应该也不高。因此我们倾向于认为，心动的自研游戏本身利润率因为有一部分走 TapTap，少了一些分成、外部宣发的费用，因此盈利能力要高于同行（10-20%）。

3、投资 MiAO 5% 股权。

MiAO 是一家开发游戏社交平台的公司，目前正在开发首款开放世界类型游戏。心动以 1400 万美元收购 5.3% 股份，估值 2.65 亿美金。

MiAO 的 CEO 吴萌此前任职巨人网络，擅长做大 DAU 休闲游戏（代表作《球球大作战》），于 2023 年成为心动的非执行董事，在心动这笔投资之前，MiAO 已经累计融资近 5 亿 RMB。

这项投资有助于为以后宣发 MiAO 的大 DAU 游戏（开放世界类型），实现 TapTap 和 MiAO 共赢打下基础。

4、后续怎么看？

6 月《伊瑟重启日》海外上线后表现同样不错，国服定档 9 月 25 日，有望成为下半年的增长支撑。与当初的《出发吧麦芬》一样，单款游戏表现明显超出海豚君最初预想。

此外，《心动小镇》预计也是增量主力，7 月 17 日国服周年庆开启，整体排名有所上抬，海外服则同样于下半年上线。

《仙境》IP 还有一款手游《仙境传说 RO：守护永恒的爱 2》待发，计划 12 月首测，预计成为明年的主要上线计划。针对大 IP 做连续开发或版本大更新，也是目前心动的主要策略。

由于连续两次跑出游戏 “黑马”，因此我们预计市场会暂时放下明年 pipeline 隐忧，提高对心动研发信心。按照行业惯例估值倍数，结合今年业绩给予心动估值：

整体看，按照 15% 税率，预计今年税后经营利润近 16 亿，今天涨完估值对应 25 年业绩刚好 20x 左右（网易 16x），横向看在港股游戏行业，位于中间偏高水平。不过心动多了一个 TapTap 能讲故事，可以多一点溢价。

在乐观情绪下，可以拆分两业务分别给估值，如下图，按今年业绩合计 360 亿港元。

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